中图分类号：F831文献标识码：A
     一、前期文献研究目的和方法
    近些年来国际经济学开始研究参照货币篮子体系，把它作为从固定（盯住）汇率向浮动汇率过度的折中方案。俄罗斯银行在2005年三次宣布提高卢布中欧元的参照比重，从原来的10％提高到40％。中国也在2005年7月21日宣布汇率改革，明确了人民币汇率波动将参照一篮子货币。相继印度也提出货币篮子参考比重，也将中国人民币作为参照货币比重之一。在此之前2004年提出BBC 原则的威廉姆森（John Williamson）就是在均衡汇率的思考下，向中国提出一个综合方案，将货币篮子参考理论、目标区理论、发展中国家汇率改革逐步推进理论合在一起。本研究也是将研究汇率波动的微观方法运用到参照货币篮子比重编制中来（具体计算①De facto汇率波动相关系数；② 通过多元GARCH获得波动方差序列相关；③ 协方差序列持续性等），使得人民币汇率参照体系更为系统和具有前瞻性。
    参照一篮子货币的初衷是使得汇率更富有弹性，但由于美元在人民币汇改后阶段的过分贬值，人民币的实际有效汇率虽然相对美元升值，但是总体上（相对美元以外的主要货币）还是有所贬值的。其证据是，近期在人民币对美元升值的同时，中国的进口价格涨幅显著超过出口价格涨幅，这种情况一般在货币贬值的情况下才会发生。人民币对美元的升值幅度实际赶不上其他一些主要货币对美元的升幅，由此导致人民币对一篮子货币的汇率实际在贬值。参照一篮子货币的目的就是为了减少人民币汇率的剧烈波动，但是如果货币比重设定不当，也会违背初衷。有许多前期围绕货币篮子的探讨基本上都是根据比重来决定权数，而比重又是根据与中国有贸易和投资往来活动的伙伴国的交易额来决定。这里存在明显的缺陷，那就是中国的贸易和投资国别（或地理方向）比重每年变动不大，虽然人民币汇率较以前盯住单一美元货币来说有灵活性了，但还是缺少柔性。实际上贸易比重与货币篮子参照权数经常不一致。例如中国台湾与印度之间相互贸易与投资比重很小，但新台币与卢比之间却有明显的联动性和相类似的波动群聚性特征。其他时区外汇市场货币之间也有类似现象。也就是说参照一篮子货币（贸易与投资权数）还是不能解释各时区外汇市场货币这种波动群聚性和联动现象。在中国经济越来越国际一体化的今天，也就是说人民币汇率波动除了要参照一篮子货币外，还要将各时区外汇市场货币群聚性和联动性的特征考虑其中。本研究的目的就是要探明实际（de facto）汇率联动的真实原因，在此基础上建立人民币汇率变化参照货币指标系统，除了继续保持过去的篮子货币权数设定之外，还要增加各时区外汇市场货币之间相关可持续参数（通过多元GARCH方法测得），群聚性参数（使用随机波动SV模型测得）， 这样就既可以避免以往所参考的篮子货币权数变化过小的波动，也可以顾及到短期内外汇市场的各种货币的联动和群聚波动特点。
    研究货币篮子的目的在各国和各地区是不同的， 日本学者小川英治（Eiji Ogawa & Junko Shimizu, 2006）突出了亚洲货币篮子中要增加日元作为参照比重；美国学者威廉姆森则认为亚洲货币篮子中日元比重的增加实际上就是增加亚洲的货币集体波动的不稳定性，希望日元波动向其他亚洲货币靠拢；德国学者（Gunther Schnabl, 2005）在分析俄罗斯汇率参照篮子变动时得出结论，地缘经济在参照权重中的作用越来越大。国内学者大都认为新加坡参照货币篮子权重的隐蔽性给汇率调整一个灵活区间。“保留一定程度的具有建设性的含糊性而不公开某些重要资料，与保持透明度以提高效率与公信力，要在这两者间取得恰当的平衡，特别是在货币管理的范畴内，是非常困难的（任志刚，2005）。”然而也有反对意见，“盯住一篮子货币是所有汇率制度中最不稳的一个。采用一篮子货币国家的通胀率略好于盯住一种货币的国家，但有趣的是盯住一种货币给予民众的信心却高于盯住一篮子货币的国家。这个原因很清楚，主要是盯住一种货币较透明也较简单因此可以给予民众较大的信心。盯住一篮子固定汇率制度有其先天的缺陷……最大的坏处就是全世界的货币除了美元之外基本上都是被他国操纵或被国际炒家狙击的。因此如果美国有意压迫人民币升值，美国可以直接狙击日元和欧元而强迫人民币升值（郎咸平，2003）”。
    人民币参照的一篮子货币势必对亚洲各国产生巨大影响。Ogawa & Shimizu （2005）在他们设计的AMU中的人民币加权比重估计为34.79％，远远超过日本（27.8％）、韩国（9％）和新加坡（6.36％）。本研究通过回归得到部分共识， 认为这四种货币是亚洲独立板块中的核心货币， 而人民币又是核心之核心。Ogawa & Shimizu 的研究还发现事实上各国并不按照贸易总额和长期外债总额来安排篮子结构。那么各国篮子货币权重参照什么呢？Rhee & Moon（2007）通过实证发现东亚区域性货币单位有两个特征：其一是该单位的价值基本上根据名义GDP（围绕着实际GDP波动）；其二是该单位变动趋势随着基期的不同而又显著差异。 说穿了是国家的规模实力才有最后的话语权，不同时期国家竞争力变动也改变各国货币的权重。Peter Wilson（2007）认为目前亚洲各国各自设定的单独篮子早晚要走向共同的篮子，因为共同的篮子的得益（波动的反差缩小）总体来说要优于独立篮子。即使独立篮子的得益有时也大于共同篮子，但其差异也不大。中国的单独篮子参照权重的改变影响亚洲各经济体的参照货币权重，其影响也在将来亚洲共同篮子货币参照体系中举足轻重。
    二、麦金农模型与多元GARCH的展开
    麦金农（McKinnon,2001）采用外部货币（瑞士法郎）作为测算东亚国家汇率变动的计价标准。这些波动可以从主要货币对瑞士法郎的汇率变动中体现出来（麦金农的回归方程式：。为此本文继续按照麦氏回归方程式展开。数据来自美联储官方网站日数据（http://www.federalreserve.gov/rnd.htm）。 总的观察值为2898（其中汇改前为2493，汇改后为405。时间跨度为1996年1月2日到2007年2月9日）。
    所有汇率数据在一阶差分（变动率）都经过了平稳性检验。在麦氏回归的基础上本研究主要增加了方差序列相关性检验（为节约篇幅，不再附加表来列出）。
    
    
    通过二维矩阵形式展开可以得到双变量GARCH（1，1）的波动方程如（3）～（5），由于矩阵的对称性，省略了一个协方差方程。
    
    利用（6）求得波动（方差）序列的均值
    

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